英國央行6月議息會議意外加息50bp，但會后英鎊匯率并未走強。本次會議未提供經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測，認(rèn)為未來通脹數(shù)據(jù)仍有高于5月預(yù)期的風(fēng)險。

前期市場對英國經(jīng)濟預(yù)期較低，然而今年以來英國不僅躲避了技術(shù)性衰退，而且經(jīng)濟意外指數(shù)在大多數(shù)時間里較歐美占優(yōu)。與此同時，通脹數(shù)據(jù)自2023年2月以來已連續(xù)四個月高于預(yù)期。這是市場激進(jìn)押注英國央行加息前景以及英國央行果敢恢復(fù)50bp的理由。5月核心商品和核心服務(wù)共同促使通脹意外上行，這也是英國央行選擇本月大幅加息的原因。

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通脹持續(xù)性是英國央行加息的硬約束，英國央行仍有加息動力。當(dāng)前市場對其前景的定價程度已經(jīng)非常充分，而且從本周英國短端利率和英鎊匯率劈叉的走勢可以看出，利率水平的大幅提高引發(fā)了市場對英國經(jīng)濟前景的擔(dān)憂。英國較美國經(jīng)濟韌性已經(jīng)轉(zhuǎn)弱，后續(xù)可能將承受修復(fù)前期超調(diào)的壓力。不過，由于美元指數(shù)上行動能趨緩，英鎊匯率調(diào)整壓力可控。

事件：英國央行意外加息50bp

北京時間6月22日晚，英國央行公布6月議息會議結(jié)果，加息幅度重新回到50bp，政策利率升至5%，在此之前市場對此并未完全定價。本次會議未提供經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測，聲明部分解釋了近月來經(jīng)濟韌性強、通脹超預(yù)期、利率大幅上行的原因，認(rèn)為未來通脹數(shù)據(jù)仍有高于5月預(yù)期的風(fēng)險。盡管會后英國央行加息預(yù)期略有上修，但英鎊兌美元并未受此鼓舞，短線小幅拉升后轉(zhuǎn)跌。英國10年期國債收益率對該事件的反應(yīng)和英鎊兌美元近似。

一、基本面支持大幅加息

作出決議的9名委員當(dāng)中分別有7位支持加息50bp，2位支持不加息。前者認(rèn)為，最近的數(shù)據(jù)表明在勞動力市場緊張和需求持續(xù)彈性的背景下，通脹過程會更加持久；盡管未來薪資增長和核心商品相關(guān)的一些指標(biāo)已經(jīng)減弱，但它們的領(lǐng)先性尚未在類似的高通脹時期得到檢驗。而一貫鴿派的后者繼續(xù)秉持能源價格下跌和其他成本沖擊消退可以降低通脹的可持續(xù)性、已實施緊縮政策的影響有待顯現(xiàn)的看法。且他們認(rèn)為近期市場利率大幅上漲將加劇緊縮影響。

此次會議維持“必要時繼續(xù)加息”的前瞻指引，沒有提供季度經(jīng)濟預(yù)測。聲明部分對近月來經(jīng)濟韌性強、通脹超預(yù)期、利率大幅上行的原因進(jìn)行了闡述。消費需求強勁、固息貸款延緩政策傳導(dǎo)增加經(jīng)濟彈性。除了核心服務(wù)的要素之外，和二手車消費有關(guān)的核心商品也在意外推高通脹。由于市場對英國經(jīng)濟數(shù)據(jù)變得愈發(fā)敏感，尤其是勞動力市場、服務(wù)通脹相關(guān)的數(shù)據(jù)，近期基本面環(huán)境下市場利率上行速度較快。

英國央行行長貝利表示，如果我們現(xiàn)在不提高利率，以后可能會更糟；我們沒有暗示接下來的利率將會怎樣。關(guān)于通脹，貝利稱，不能讓企業(yè)利潤率上升導(dǎo)致物價以目前的速度上漲，也不能繼續(xù)保持當(dāng)前水平的工資增長，我們將盡一切努力來降低通脹，但我們不希望引發(fā)經(jīng)濟衰退。

英國央行重回大幅加息，以及市場對其終端利率僅一個月之內(nèi)就由5%左右上修至6%以上的底氣來源于英國經(jīng)濟韌性顯著優(yōu)于此前預(yù)期的背景下通脹依然居高不下。

OECD于去年11月預(yù)計，英國可能在今年第一季度陷入技術(shù)性衰退，今年增長總體停滯。然而事實并非如此，英國不僅躲避了技術(shù)性衰退，且經(jīng)濟意外指數(shù)在上半年的大部分時間里都較歐美占優(yōu)。無論是生產(chǎn)還是服務(wù)，對應(yīng)PMI指數(shù)的公布值均好于市場預(yù)期。根據(jù)英國工業(yè)聯(lián)合會（CBI）的調(diào)查，2023年以來，得益于需求、部分勞動力制約因素的減弱，服務(wù)業(yè)逐步擴張。英國制造商組織（MAKE UK，曾用名為EEF）和立信會計師事務(wù)所（BDO）聯(lián)合調(diào)查的新訂單指數(shù)已經(jīng)擺脫2022年第四季度以來的低谷，且根據(jù)其在第二季度的預(yù)測，這種趨勢將至少延續(xù)至第三季度。該指數(shù)比此前我們構(gòu)建庫存周期時使用的CBI全部訂單指數(shù)能更好的刻畫需求變動，因而當(dāng)下英國很可能已進(jìn)入被動去庫。從這個角度也可以解釋經(jīng)濟不失速的原因。制造業(yè)的改善可能與能源價格迅速下跌、供應(yīng)鏈壓力進(jìn)一步緩解、勞動力制約下降有關(guān)。此外，正如英國央行所述，上半年英國消費表現(xiàn)亮眼，尤其是必選消費。

英國5月CPI同比上漲8.7%，與前值持平，高于預(yù)期的8.4%；核心CPI同比上漲7.1%，高于預(yù)期和4月的6.8%，兩個指標(biāo)均為連續(xù)第四個月超預(yù)期上行。除能源通脹外，其他分項物價壓力仍在攀升。其中，核心商品貢獻(xiàn)自今年1月反彈，4月以后速率有所加快。根據(jù)全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)的領(lǐng)先性，核心商品應(yīng)該在階段性回升后再次下行。需要留意汽車、娛樂商品以及醫(yī)療設(shè)備等目前核心商品中粘性較強的細(xì)項。今年年初以來，汽車及零配件CPI同比重新上行。PPI同比下行可能在明年以前無法傳導(dǎo)到消費者物價之上。核心服務(wù)方面，我們在2023年海外宏觀中期展望中指出，薪資增速有望在下半年隨短期通脹預(yù)期回落，核心服務(wù)通脹將隨之降低，此處不再贅述。

二、后市展望

通脹持續(xù)性是英國央行加息的硬約束。根據(jù)英國央行政策利率的最新泰勒模型，r*=0的曲線暗示今年年末終端利率可抬升至5.75%。在潛在通脹壓力沒有明顯回落的背景下，英國央行仍有加息動力。當(dāng)前市場對其前景的定價程度已經(jīng)非常充分，英鎊匯率難以從中獲益。而且從本周英國短端利率和英鎊匯率劈叉的走勢（包括本次會議超預(yù)期加息并未帶動英鎊匯率升值）可以看出，利率水平的大幅提高引發(fā)了市場對英國經(jīng)濟前景的擔(dān)憂。從英美相對基本面強弱周期來看，英國較美國經(jīng)濟韌性已經(jīng)轉(zhuǎn)弱，后續(xù)可能將承受修復(fù)前期超調(diào)的壓力。不過，由于市場的主交易邏輯仍然在美國，美國基本面優(yōu)勢相對非美發(fā)達(dá)經(jīng)濟體弱勢周期內(nèi)，美元指數(shù)上行動能趨緩，英鎊匯率的回調(diào)壓力可控。

特別提示

本報告內(nèi)容僅對宏觀經(jīng)濟進(jìn)行分析，不包含對證券及證券相關(guān)產(chǎn)品的投資評級或估值分析，不屬于證券報告，也不構(gòu)成對投資人的建議。

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